Governo ainda pode ajustar contas públicas se quiser, diz Fernando Honorato, da Anbima

Juros x Inflação: Entenda a relação entre eles

Crédito: Larissa Burchard/Laís Nagayama

Foto: JF Diorio/Estadão

Fernando Honorato BarbosaCoordenador do Grupo Consultivo Macroeconômico da Anbima

O presidente Luiz Inácio Lula da Silva, se quiser, tem meios para fazer um ajuste das contas públicas sem descumprir promessas eleitorais. A avaliação é do Grupo Consultivo Macroeconômico da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), formado por 26 economistas-chefes de diferentes instituições financeiras e coordenado por Fernando Honorato Barbosa.

Na avaliação do grupo, que se reuniu na sexta-feira, 30, há uma agenda factível de medidas de ajuste fiscal que podem ser adotadas e que preservam boa parte das promessas de campanha, mas há dúvida se elas seriam consideradas suficientes pelos agentes do mercado financeiro.

A continuidade do processo de desinflação – e, sobretudo, a possibilidade de o Banco Central voltar a cortar juros – depende de sinais claros de compromisso com o arcabouço e com o equilíbrio fiscal, capazes de estabilizar o câmbio, diz Honorato, também economista-chefe do Bradesco, citando as conclusões do grupo da Anbima.

No diagnóstico coletivo, parte relevante da piora das projeções de inflação decorre de choques sobre os quais a política monetária tem pouca influência, o que aumenta o peso do fiscal na reancoragem de expectativas e na melhora das condições financeiras.

A seguir, os principais trechos da entrevista:

Qual é a avaliação do Grupo Consultivo Macroeconômico da Anbima sobre as expectativas de inflação e o esforço que o Banco Central ainda terá de fazer para que a inflação convirja para a meta de 3%?

O grupo enxerga como fundamental que haja sinais claros de compromisso com as metas fiscais – ou, genericamente, com o equilíbrio fiscal. Para alguns, só cumprir a meta não é suficiente; para outros, vai ser suficiente. Mas precisa haver um compromisso claro com o arcabouço fiscal, com o equilíbrio fiscal.

Em que consistiria esse compromisso?

Um compromisso capaz de estabilizar a moeda. Se a moeda estabilizar – e, por estabilizar, entenda-se alguma coisa entre R$ 5,20 e R$ 5,50 -, há mais possibilidade de o Copom continuar olhando para o horizonte relevante lá na frente, dar menos peso para aquilo que é choque de inflação e combater aquilo que é efeito secundário. Muito da piora da projeção de inflação que apareceu – de 4,30% para 4,90% no ano que vem – vem de choques para os quais a política monetária não tem muito o que fazer. Tem efeito de um eventual prolongamento da guerra e, portanto, dos preços do petróleo; efeitos da CBS (Contribuição Social sobre Bens e Serviços) da reforma tributária; efeitos (do fim) da escala 6 por 1 e outros choques.

Ou seja, muito do que o BC poderá vir a fazer passa por uma sinalização de compromisso crível do governo com o fiscal?

O Banco Central só vai poder dar sequência ao corte de juros que está previsto se o governo der sinais claros de compromisso com o equilíbrio fiscal e isso ajudar a estabilizar a moeda. Aí entra aquela lógica: apesar de a inflação de 2027 estar acima do centro da meta, ele mira o horizonte relevante lá na frente e pode fazer alguns cortes adicionais – isso no debate mediano. Mas tem muita gente que não vê espaço para corte e diz: “A Selic vai ficar estável o ano todo”, porque não vai entregar o centro da meta em momento algum até o horizonte.

Houve no grupo consultivo alguém que disse enxergar necessidade de aumento de juro?

Foram poucos os economistas que enxergavam uma necessidade já agora de alta de juros para garantir convergência: a inflação está acima do centro da meta, sim, mas uma parte importante dessa alta tem a ver com choques. Então o debate ficou entre quem acha que não vai convergir tão cedo e, portanto, não deveria cortar, e quem enxerga que, com uma política econômica mais organizada – compromisso com equilíbrio fiscal, câmbio estabilizado -, pode haver algum corte de juro ainda em 2027.

‘Houve uma deterioração muito grande das condições financeiras’, diz Honorato Foto: JF Diorio/Estadão

Sobre o fiscal, há promessas que apontam para aumento de gastos. O governo vai conseguir convencer o mercado de que tem compromisso com ajuste?

A projeção do grupo para o resultado primário de 2027 piorou pouco, 0,10 ponto porcentual. Do lado das despesas, é possível acomodar algumas promessas de campanha – não todas. Aquelas que já foram implementadas, pensando em 2027, já estão na conta de muitos economistas: Bolsa Família, ampliação do limite do MEI, canetas emagrecedoras, Desenrola 3.0. O resultado que aparece é de -0,4% do PIB (Produto Interno Bruto), mais ou menos estável em relação ao atual. O comitê não vê melhora nas contas públicas, no resultado primário, de 2026 para 2027. E há uma dúvida, de fato, se o governo vai conseguir cumprir o arcabouço, que prevê 0,5% do PIB de primário positivo, com limite inferior da meta em 0,25%.

Então é correto inferir que o grupo não trabalha com cumprimento da meta.

Para cumprir o piso da meta, mesmo considerando os abatimentos que o governo tipicamente faz, o resultado projetado teria de melhorar. Na avaliação do grupo, o déficit de 0,40% está distante do patamar necessário: com os abatimentos, seria preciso partir de um resultado negativo inferior a 0,10% do PIB, aproximadamente. Então é seguro dizer que o grupo entende que o governo não vai cumprir o centro da meta e não vai cumprir a meta de resultado primário em 2027. E isso ajuda a explicar por que havia tantas dúvidas sobre o câmbio estabilizar, e por que o câmbio piorou na projeção. Ao mesmo tempo, há uma percepção muito clara no grupo de que, se o governo quiser, o ajuste ainda pode ser feito.

Por quê?

Porque o Brasil não tem uma situação de contas públicas insustentável. Só que precisa mostrar as medidas. Então tem dois temas aqui. Um: as promessas cabem no arcabouço? Na mediana, não cabem todas. Dois: para cumprir a meta de primário do ano que vem, teria de haver um esforço adicional, via corte de despesas discricionárias ou aumento de receita. A dúvida que ficou na reunião é se essa agenda vai ser entregue.

E como se chegaria mais perto do piso? Ideias como desindexação entram no pacote?

Tem uma nuance importante. O presidente já disse o que não vai fazer: desvincular o salário mínimo da Previdência, cortar gastos com saúde e educação. Entre essas falas e o que é possível fazer preservando promessas de campanha, existe um caminho. Esse caminho envolve três camadas.

Poderia descrevê-las?

A primeira camada é a dos gastos tributários: existe espaço para o governo atacar alguns gastos tributários – a lista é conhecida: Simples, Zona Franca de Manaus, isenções, desonerações, deduções etc. A segunda camada é atacar penduricalhos e privilégios. Isso não dá muito dinheiro, economiza pouco, mas legitima a terceira camada. A terceira camada é essa zona cinzenta: você não “desvincula”, preserva algum ganho real, mas modula a expansão.

Como o governo conseguiria sinalizar um ajuste fiscal crível a ponto de o mercado considerar suficiente? Poderia dar um exemplo?

Um exemplo prático discutido seria a redução do parâmetro de expansão do gasto – algo como sair de 2,5% para 2% ou 1,5%. Isso automaticamente já enquadra o salário mínimo sem o governo precisar dizer que está mudando a regra do salário mínimo, porque a regra é IPCA mais PIB, limitado ao máximo de expansão do arcabouço. Se reduz o teto do arcabouço, reduz o crescimento permitido ali. Saúde e educação é diferente, porque aí você teria que mexer na vinculação com a receita. E dois pontos adicionais na agenda: apertar as regras de concessão do BPC – porque houve uma interpretação do Judiciário que diverge da lei original e isso acelerou o gasto – e reforma administrativa, que também tem algum espaço para economizar. A pergunta que fica é se o mercado vai entender como suficiente esse aumento gradual do primário.

A reforma tributária pode melhorar a arrecadação?

É muito difícil medir tanto na inflação quanto na arrecadação. Cada economista incorporou um pedaço – é impreciso. Mas há um sentimento de que dificilmente a Receita calibraria a alíquota do IVA (Imposto sobre Valor Agregado) brasileiro para perder arrecadação. No melhor cenário, é neutra; e pode ser igual ou maior. Colocar isso no número com precisão é difícil; isso vai ser observado ao longo do tempo. Pode ser que, ao longo do ano, o primário seja melhor do que o déficit projetado, mas isso é algo a ser visto.

E quanto ao PIB? O que os economistas do grupo enxergam?

Na semana passada, até sexta-feira, houve uma deterioração muito grande das condições financeiras: a curva de juros abriu forte – mais de 300 pontos-base. Isso reflete aumento de incerteza, ligado a quanto as contas públicas vão ser ajustadas ou não. Então tem uma piora de PIB percebida. A projeção para 2027 caiu de 1,34% para 1% desde a reunião de setembro do comitê, uma redução de 0,34 ponto porcentual. Mas o sentimento era de que o PIB pode ficar menor do que esse 1% se essa piora das condições financeiras não for revertida. Em outras palavras: se o mercado “sentir” juros muito mais altos por mais tempo, mesmo que o BC não sancione, isso custa PIB. Então há um viés de baixa para o número.

Houve discussão sobre prazo para anúncio do ministro da Fazenda e de uma proposta de ajuste fiscal mais crível?

Ninguém tem essa resposta. Mas, quanto antes, melhor. Não é que daqui a duas semanas ou um mês as contas públicas vão estar muito piores; é que, se você não toma decisões, o câmbio pode ir escorregando, a curva de juros pode piorar, e isso tem consequências para inflação e atividade. O Brasil não tem um problema de “acabar dólar”, porque a dinâmica é de dívida local, em reais – é mais uma doença crônica do que aguda. Mas é fato que o tempo sem anúncio piora os preços dos ativos e torna as condições iniciais menos favoráveis.